Сергей Гуриев - Мифы экономики. Заблуждения и стереотипы, которые распространяют СМИ и политики

Хотя экономические катастрофы происходят чаще, чем кажется, все же кризисы падения ВВП или потребления катастрофических масштабов – более чем на 20 % – очень редки. Поэтому нет оснований считать, что нынешний кризис перерастет в катастрофу, сравнимую с Великой депрессией. О сокращении американского ВВП на 29 % (как во время Великой депрессии) речи пока нет. О кризисе общества потребления говорить вообще бессмысленно. В ближайшие годы мы, безусловно, увидим сокращение потребления в развитых странах. В худшем случае на несколько процентных пунктов. Впрочем, как показывает опыт предыдущих катастроф, даже после падения этого показателя на 10–20 % общество потребления быстро восстанавливалось.

Другой аргумент в пользу того, что мы на пороге новой Великой депрессии, – невиданное падение цен фондовых индексов и цен на недвижимость в США. По сравнению с пиком в октябре прошлого года, цены на акции в Америке снизились на 40 % (индекс S&P 500). На столько же упал и мировой фондовый индекс MSCI. Ведущие финансовые институты списали активы почти на $2 трлн – это превышает годовую прибыль всей инвестбанковской отрасли за последние 20 лет. Пессимистично настроенные аналитики предлагают понаблюдать и за ценами на недвижимость. За последние два года индекс Кейса – Шиллера (наиболее надежный показатель цен на жилье в Америке) уменьшился на целых 19 %. По некоторым городам его снижение составило 25–29 %. Такого мы не видели с 1930 г. (тогда этот показатель был на уровне около 30 %). Значит ли это, что американская экономика стоит на пороге кризиса, сопоставимого с Великой депрессией? Вопрос совсем не праздный и для России – рецессия в американской экономике приведет к замедлению роста в азиатских экономиках из-за потери экспортных рынков. Вместе с ними падают цены на нефть и металлы, что негативно скажется на росте российской экономики.

Более внимательное изучение данных показывает: пока речь идет об обычном банковском кризисе. Он приведет к умеренной рецессии, которая продлится около двух лет. А падение котировок акций и цен на недвижимость объясняется беспрецедентным бумом в прошлые несколько лет – цены возвращаются к нормальному уровню.

Вопреки прогнозам, и в американской, и в мировой экономике пока произошло лишь замедление роста, а не спад. В 2007 г. американская экономика выросла на 2 %. Несмотря на спад в IV квартале 2008 г., в целом по итогам 2008 года она тоже в плюсе на 1 %. Когда я пишу эти строки, можно ожидать, что в 2009 г. американский ВВП сократится, но не более чем на 2–3 %. В чем же дело? Мы столкнулись со знакомым явлением – банковским кризисом. Таких кризисов только в послевоенной истории развитых стран было 18, как подсчитали американские экономисты Кармен Рейнхарт и Кеннет Рогофф в своей еще не опубликованной книге «На этот раз все по-другому: шесть столетий финансовой неосмотрительности». Все они несколько отличаются механизмами, но по сути их природа одна и та же. Каждый раз банки выдают желаемое за действительное. Кризису предшествует быстрый рост цен на активы (акции и жилье). Аналитики убеждают себя и инвесторов, что уж в этот-то раз рост цен – это не пузырь, а фундаментальное, структурное изменение в экономике. Но через некоторое время оказывается, что на самом деле активы стоят гораздо дешевле. В этот момент банки, которые кредитуют под залог этих активов или держат их на балансе, сталкиваются с огромными проблемами. В отличие от финансового сектора реальная экономика страдает, но не сильно. В среднем рост ВВП теряет 2 процентных пункта, и на преодоление кризиса уходит два года.

Похожие оценки получили и авторы работы «Убытки в долг: уроки ипотечного кризиса» экономисты Дэвид Гринло (Morgan Stanley), Ян Хацеус (Goldman Sachs), Анил Кашиап (Чикаго) и Хьюн Сон Шин (Принстон) в 2008 г. Кашиап – самый известный исследователь японской банковской системы и японского банковского кризиса, Шин – экономист-теоретик, сделавший себе имя на анализе спекулятивных кризисов, а банкиры Гринло и Хацеус не понаслышке знают о проблемах, с которыми столкнулись инвестбанки. По оценкам авторов этой работы, удар, нанесенный кризисом по балансам банков, приведет к сокращению кредитования реального сектора, что снизит ВВП на 1–1,5 % в ближайший год.

Эти результаты вселяют уверенность, что Великой депрессии все же не будет. Скорее всего, американская экономика отделается легким испугом – замедлением роста на год или два. Как же сопоставить этот осторожный оптимизм с рекордным падением цен на недвижимость? Знаменитый экономист Роберт Шиллер из Йельского университета сравнил цены на недвижимость с арендной платой и стоимостью строительства жилья. В чем идея такого сравнения? Если нет причин полагать, что в будущем произойдет резкий рост цен на недвижимость, то сегодня цены на жилье должны расти примерно теми же темпами, что и арендная плата и стоимость строительства.

В последние годы все было совсем не так. С конца 1996 г. до начала 2006 г. (высшая точка бума) цены на недвижимость в США выросли на аномально высокие 86 %. В то же время арендная плата поднялась только на 4 %, а издержки на строительство – всего на 3 % (все цифры – за вычетом инфляции). Нынешнее падение цен на жилье является не катастрофой, а всего лишь возвращением к нормальному уровню. Это падение еще не остановилось. Например, судя по фьючерсам на индекс Кейса – Шиллера, рынок ожидает, что до 2010 г. цены на американскую недвижимость упадут еще на 20 %. Аналогичные результаты получаются и при анализе цен акций – бум на фондовом рынке в 2003–2007 гг. (за вычетом инфляции индекс S&P 500 вырос в 1,5 раза!) не сопровождался соответствующим ростом прибылей компаний: показатель их рыночной капитализации к среднегодовой прибыли за 10 лет увеличился в этот период с 20–22 до 25–27. Следовательно, снижение, которое произошло в последний год, – это тоже коррекция и возвращение к реальным ценам.

Нынешний кризис пока что выглядит даже безобиднее замедления роста экономики Японии в 1990-х. Как показывает в ряде работ тот же Кашиап, тот кризис обошелся японским налогоплательщикам в 20 % ВВП, а цены на недвижимость упали почти вдвое. Но экономика страны лишь замедлила рост – и ничего похожего на Великую депрессию не случилось.

Сегодняшний кризис во многом похож на послевоенные кризисы, но все же сильно от них отличается. На самом деле нынешние события больше напоминают банковскую панику 1907 г. в Америке. До 1913 г. в США не существовало центрального банка. Сейчас в мире тоже нет «глобального центрального банка». Кроме того, кризис столетней давности был вызван падением трестов. Тресты во многом походили на современные инвестиционные банки – они были менее регулируемыми и могли иметь меньшие резервы, чем банки штатов или национальные банки, и поэтому зачастую занимались рискованными инвестициями с большим долговым плечом. Тресты были связаны и друг с другом, владея акциями других трестов и перезакладывая их, и с банками, которые обеспечивали тресты кредитами под залог акций. Интерес банков состоял в том, что непрозрачные схемы владения трестами позволяли им брать на себя больший риск, чем было позволено законом. Это был первый значительный системный кризис – банки, тресты, фондовые и денежные рынки были тесно связаны. И поначалу борьба с кризисом велась с помощью малоуспешного вбрасывания ликвидности, но лишь масштабный выкуп активов помог остановить панику.