Фрэнк Партной - FIASCO. Исповедь трейдера с Уолл-Стрит

Если бизнес производных так же масштабен, как и всё в Техасе, то вы можете сделать совершенно верное умозаключение о степени развития там этого промысла. Но и Техас уже слегка не тот. Не так давно у меня состоялось несколько бесед с богатыми техасцами на тему различных проблем, связанных с производными. Мне сообщили о валютной сделке, предлагаемой только истинным христианам (быть может, продавец решил восстановить церковную десятину) и гарантировавшей доходность 9-10% в день. Полагаю, что уповать на такое несколько легкомысленно, даже надеясь на Божью помощь. После того как одна фирма втравила ничего не подозревавших инвесторов в высокорискованную сделку с производными, Техасский совет по ценным бумагам (Texas Securities Board) отсудил у нее 275 тысяч долларов, а деньги использовал на то, чтобы дать элементарное образование в области инвестиций учителям средних школ. Надеюсь, теперь учителя знают достаточно, чтобы держаться подальше от сделок, имеющих шанс на успех, только если Господь сотворит чудо.

На этом я заканчиваю обсуждение американского рынка производных и связанных с ним потерь. Уверен, осталось еще множество не затронутых мною тем. Я опять копнул лишь слегка, но общее представление о состоянии дел в этой области вы получили.

Комиссия по ценным бумагам и биржам, кажется, тоже осознала ситуацию и предложила меры, направленные на стимулирование обнародования информации о сделках с производными вообще и о сопряженном с ними риске в частности. Однако новые правила все равно оставляют компаниям свободу маневра, достаточную, чтобы избежать распространения конкретных сведений. Когда фирмы пожаловались на то, что им дорого обходится урегулирование претензий, председатель комиссии Артур Левитт напомнил результаты исследования, в соответствии с которыми общая сумма компенсаций по всей стране составила 40 миллионов долларов, и отметил, что раньше он работал в благотворительном фонде, потерявшем 30 миллионов на сделках с производными из-за ошибок финансового директора. Теперь, зная о неудаче, постигшей Человека № 1 в регулирующих структурах, мы можем спать спокойно.

Теперь, после слияния Morgan Stanley с Dean Witter, мы имеем дело с новорожденным монстром, банком высшей категории по многим и многим статистическим показателям. Но на начало 1998 года моя бывшая фирма в рейтингах производных занимала скромное шестое место, здорово отставая от основного конкурента — Goldman Sachs. Почему же лишь шестое место, а не первое, как в целом ряде других номинаций? Репутация Morgan Stanley как генератора идей в области производных неблестяща. Несколько недавних дел, возбужденных судом против компании, не способствуют восстановлению ее имиджа. Хотя сайт Morgan Stanley и убеждает посетителей в том, что производные — одно из основных направлений деятельности фирмы, Интернет в зале суда — не помощник.

Не знаю, как сейчас, а в марте 1995 года, когда я подумывал об уходе из Morgan Stanley, семь трейдеров, за-

нимающихся производными, помышляли, скорее всего, о манипулировании десятью открытыми рынками акций, в том числе Novell, Tele-Communications Inc., U.S. Healthcare, Dell Computer, Sybase, Inc., для получения дохода со сделок с опционами на бумаги, входящие в индекс NASDAQ-100. Во всяком случае, именно такое обвинение Национальная ассоциация дилеров ценных бумаг (NASD) предъявила Morgan Stanley 13 апреля 1998 года. И обошлось это фирме в миллион долларов, а «великолепная семерка» была временно отстранена от работы. Тем не менее непохоже, чтобы Morgan Stanley тяжело переживал неудачу. Оштрафовать инвестиционный банк на миллион долларов — то же самое, что покарать серийного насильника за превышение скорости движения, а кроме того, в апреле 1998 года компания все равно хотела подавать апелляцию.

В числе немногих заинтересовавшихся этой историей журналистов была Лесли Итон, главный репортер в финансовом отделе «The New York Times». Дело против Morgan Stanley казалось исключительно сложным и непонятным, но, прочтя статью Итон и обсудив с ней те события, я изменил точку зрения: действия фирмы укладывались в простейшую схему, а впечатление запутанности могло создаться после публикации невероятно невнятного сообщения NASD, в котором произошедшее по-настоящему и не описывалось.

Вот воспроизведенный мною ход событий: Morgan Stanley энергично торговал акциями через NASDAQ (National Association of Securities Dealers Automated Quotations — Национальную ассоциацию дилеров ценных бумаг в автоматической системе котировок). NASDAQ — внебиржевая система, централизованный рынок в ней отсутствует. Через NASDAQ продаются акции тысяч компаний, в том числе Microsoft и Rational Software (ими я и сам владею, и другим советую). Есть у NASDAQ и хорошо развитая коммерческая телесеть.

Morgan Stanley покупает и продает акции на NASDAQ. Если фирма продает акции, которыми не владеет, это называется «короткой» продажей. Этот прием приносит доход при падении акций в цене. Другими словами, если фирма считает снижение курса акций неизбежным, то она прибегает к «короткой» продаже.

И наоборот, фирма может пойти на «короткую» продажу акций для хеджирования «длинного» опциона «колл». Вспомните, если фирма владеет опционом «колл», то она имеет право покупки акции в заранее определенное время по заранее установленной цене. Риск потерь на опционе «колл» от падения курса акций можно снизить (или вообще его избежать) посредством «короткой» продажи, которая приносит деньги именно при снижении цены. Иначе говоря, «короткая» сделка частично уравновешивает сделку с опционом «колл». Влияние друг на друга двух этих операций описывается ранее упомянутой формулой Блэка—Скоулза, которая в общих чертах показывает, сколько акций необходимо пустить в «короткую» продажу для хеджирования опциона «колл» в конкретных условиях.

И наконец, исходя из курсов акций 100 крупнейших компаний, имеющих обращение на NASDAQ, выводится индекс, аналогичный промышленному индексу Доу- Джонса. В 1995 году этот индекс определялся на основании результатов первой за день сделки с акциями каждой из 100 компаний. Естественно, индекс стали называть NASDAQ-100, и вы можете торговать опционами на него. Если вы купили опцион «колл», то должны заплатить премию за право покупки в определенное время по установленной цене. Другими словами, вы заинтересованы в повышении индекса. Чем выше индекс, тем выше прибыль.

Срок опционов NASDAQ истекает в каждую третью пятницу месяца. На две таких пятницы 1995 года (17 марта и 20 октября) Morgan Stanley обладал двумя позициями: 1) он имел опционы «колл» на NASDAQ, срок которых истекал в эти даты, и 2) он «укоротил» акции пяти компаний NASDAQ. Сделки казались хеджированными, хотя бы частично. Если бы цены на акции пяти компаний NASDAQ упали, фирма потеряла бы деньги на опционах «колл», но заработала бы на «коротких» позициях. И наоборот.

Ответьте-ка на интересный вопрос: можно ли заработать на обеих позициях одновременно? По мнению Morgan Stanley — вполне. Для этого надо сделать следующее:

1. На каждую акцию в пятницу утром предложите цену выше рыночной. Например, если цена на Novell при закрытии биржи в четверг была 50 долларов, в пятницу утром предложите 51. Теперь в качестве цены на Novell принимается 51 доллар, и именно это число участвует в определении сегодняшней величины индекса NASDAQ. Таким образом, если для каждой акции, цена которой при закрытии биржи в четверг равнялась 50, вы предлагаете 51, то тем самым вы можете поднять индекс NASDAQ с 50 до 51. Если вы владеете опционами «колл», для вас это означает заработок примерно лишнего доллара на каждом опционе.

2. Не покупайте по искусственно завышенной цене, а немедленно снижайте ее до разумного уровня. Последнее дело — покупать акции по предложенной вами же завышенной цене. Например, если цена на Novell при закрытии биржи в четверг составляла 50 долларов, а вы не только предложили, но и действительно заплатили 51, купив Novell по этой цене, то вы теряете по доллару на каждой акции. Вам этого не надо, так что снимайте предложенную цену, и побыстрее!

3. После того как вы снизили цену своего предложения, подождите падения рыночной цены и закройте короткие позиции по дешевке. Не забывайте: когда вы продаете акции «вкороткую», вы торгуете акциями, которыми не владеете. Это означает, что, для того чтобы передать их покупателю и выполнить свои обязательства по продаже, вы должны будете позже купить эти акции. Естественно, вы хотите купить акции или закрыть короткую позицию по минимальной цене из всех возможных. Не закрывайте по 51. Прежде чем покупать акции, подождите падения Novell до 50, а еще лучше — до 49 долларов.

NASD обвинила Morgan Stanley в только что описанных действиях. Утром в пятницу Morgan Stanley первым предлагал цену на акции каждой компании, причем цена была выше зафиксированной при закрытии днем раньше, а значит, возрастал и индекс NASDAQ. Банк не осуществлял сделок по предложенной им самим цене, а вместо этого снижал цену и закрывал короткие позиции, не выбрасывая деньги на ветер.